Акции Micron Technology: не суетимся и верим

Наш перевод материала об акциях Micron Technology (MU) “Micron: Ignore the Noise and Keep Dreaming” с ресурса Seeking Alpha

• Автор оригинального материала: инвестиционная команда DTF Capital
• Дата публикации оригинального материала: 03/12/2018

По этой ссылке вы можете ознакомиться с еще одним материалом о Micron на нашем сайте (публикация от 03/2021).

Инвестиционный тезис

Акции Micron Technology (MU) – это инвестиция, которая не вписывается в академические правила. Компания обладает уникальной линейкой продуктов, топ менеджментом мирового класса и эталонными фундаментальными параметрами. Столь позитивное сочетание факторов должно было бы привести к соответствующей высокой оценке ее акций. Однако, сейчас мы видим, что акции Micron торгуются с коэффициентом P/E меньше 4. Что это, признак неадекватности их оценки рынком или нет?

Мы еще никогда не были настолько убеждены в том, что нужно инвестировать в акции компании так, как сейчас в случае с Micron. «Мистер Рынок» постучал к нам в дверь, и мы с радостью согласились на его предложение по акциям Micron Technology и купили их весьма много. Настолько, что они стали самой большой позицией в нашем портфеле.

Вы можете считать наше мнение предвзятым или нет, но мы считаем, что должны поделиться здесь фактами, которые генеральный директор Micron Technology Санджай Мехротра сообщил на последних конференциях по технологиям, которые проводили UBS и Credit Suisse. Цифры и видение, которые Санджай продемонстрировал, для нас весьма показательны. Давайте с ними ознакомимся по порядку:

Выручка и EPS в 1 финансовом квартале 2019 будут соответствовать прогнозу.

Лично нам бы хотелось, чтобы Санджай не объявлял данные по выручке и EPS (удельной чистой прибыли на одну акцию) на 1 финансовый квартал 2019. (Примечание dow30.ru: здесь нужно отметить, что финансовые периоды отличаются от календарных). Если бы Мехротра хранил молчание, фактические цифры стали бы более существенным сюрпризом для рынка в день их объявления. Как бы там ни было, он это сделал, а инвесторы до сих пор имеют возможность инвестировать в акции Micron Technology по прекрасной цене.

Напомним, что в 4 квартале 2018 прогноз по показателям Micron на 1 квартал 2019 был такой:

• Выручка: $7.9-8.3 млрд
• EPS: $2.87-3.02

Санджай объявил, что выручка Micron достигнет нижней границы диапазона прогноза, примерно $7.9 млрд, а EPS будет на верхней границе диапазона прогноза – более $2.95. Прекрасные результаты!

Cпрос на продукцию стабильно растет.

Санджай напомнил инвесторам в акции Micron, что спрос на продукцию компании устойчив, и потребности конечных потребителей станут выше по всем производимым Micron продуктам. Повышение спроса в основном будет связано с развитием искусственного интеллекта, машинного обучения, приложений и смартфонов, дата центров, облачных сервисов и интернета вещей.

Некоторые примеры, которые привел генеральный директор Micron:

• Производители телефонов работают в тренде увеличения объема памяти от 32 Гб к 64 Гб, а потом к 256 Гб и даже 512 Гб во все большей доле своих аппаратов.
• Санджай видит высокий спрос на память NAND Flash в сегменте дата центров, так как у нее есть много преимуществ. К ним относится меньшее энергопотребление, меньшее количество дефектов и ошибок в работе.

Мы можем услышать схожие заявления от многих других компаний. В качестве примера можно назвать Microsoft и SK Hynix.

По словам генерального директора компании, такой сегмент продукции Micron, как встроенная память, является уникальным. Ведь жизненный цикл решений в этом сегменте более длинный (7-10 лет). Цены на продукцию этого сегмента не так сильно изменяются, как в других сегментах. Другими словами, встроенная память – наименее «цикличный» из всех бизнесов Micron Technology. Учитывая его более высокую предсказуемость, он должен приниматься в расчет цены акций Micron куда дороже, чем с P/E=4.

Перепроизводство временно.

В 2019 финансовом году ожидается рост предложения по DRAM на 20%. По NAND – на 35-40%. Однако на конференциях мы услышали, что ситуация с перепроизводством улучшится во втором полугодии 2019. Есть обоснования этого тезиса:

Избыток предложения вызван дефицитом процессоров, а также корректировкой запасов в предшествующие кварталы. Влияние этих причин минимизируется во втором полугодии 2019. Кроме того, урезание капитальных затрат, происходившее в индустрии, также сгладит проблему перепроизводства.

В долгосрочной перспективе капитальные затраты Micron будут поддерживаться на уровне примерно 30% от продаж. Такая величина гарантирует, что инвестиции будут рациональными. На 2019 капитальные затраты запланированы на $2.5 млрд выше, чем в 2018.

Важным моментом тут является то, что такое плавное увеличение не направлено на увеличение объемов производства. Вот что говорит об этом сам Санджай:

«Эти дополнительные $2.5 млрд сами по себе не являются большой прибавкой…. Мы относимся к капитальным затратам абсолютно в контексте необходимости окупаемости инвестиций. На самом деле любые операционные и капитальные расходы мы делаем, максимально задумываясь об их рациональности».

Кроме того, капитальные затраты, связанные с производством NAND, в 2019 будут ниже:

«Если вы посмотрите на наши капитальные затраты в оборудование для производства NAND, они на самом деле в 2019 будут сокращаться год к году».

В итоге нас успокаивает то, что проблема с перепроизводством временная. В сочетании с позитивным трендом по спросу это говорит о том, что экономические перспективы отрасли не так печальны, как это может показаться, глядя на текущую цену на акции Micron.

Какова в 2019 будет операционная прибыль Micron?

В результате постоянного роста спроса и решения проблемы перепроизводства ожидается хороший уровень прибыльности по DRAM и NAND к концу 2019. Под «хорошим уровнем» Санджай имеет ввиду, что в сравнении с исторически стандартным уровнем операционная прибыль будет существенно выше.

Операционная рентабельность по DRAM.

В период 2000-2015 средняя операционная рентабельность по DRAM была 20%. В 2017 она выросла до 56%, а в 2018 — до 70%. Невероятно впечатляющее увеличение! Санджай объяснил, что, хотя сейчас мы находимся в цикле сокращения % рентабельности, плановые цифры по данному показателю на 2019 будут существенно выше, чем 20%, которые мы видели в предшествующие циклы.

Чем отличается настоящий период времени от того, что было раньше?

Все просто – во-первых, DRAM индустрия консолидирована между всего тремя главными игроками. В результате экономические решения этих игроков более рациональны.

Во-вторых, Micron сосредоточился на производстве линейки продукции с более высокой средней рентабельностью (например, SSD). Хотя нам не хотелось бы предугадывать, какова будет операционная рентабельность по DRAM на 2019, мы довольны уже тем, что она не будет 20% и ниже.

Операционная рентабельность по NAND.

В сегменте NAND ситуация более рискованная. Главной причиной тому является то, что в NAND индустрии большее количество игроков – шесть вместо трех. Тем не менее, операционная рентабельность по NAND в четвертом квартале была на достойном уровне – 47%. Санджай также упомянул, что эта цифра может улучшиться в 2019, так как Micron быстро переходит к производству более маржинальных продуктов. Цифры, которые он привел, впечатляют. Четыре года назад Micron продавал в виде компонентов 80% NAND, а сейчас – лишь 40%. Таким образом, сейчас 60% NAND продукции от Micron имеет повышенную рентабельность. У компании цель к 2021 добиться, чтобы 80% NAND продукции стало высокомаржинальным.

Котировки акций Micron Technology (MU):

Общая операционная рентабельность.

И снова мы не беремся судить, какова именно будет операционная рентабельность в 2019. С учетом сказанного ранее, нас устраивает, что рентабельность по DRAM и NAND не будет переживать кризис. Однако, если бы нам пришлось прогнозировать, мы бы предположили, что она будет выше 50%.

Позитивные долгосрочные планы Micron.

Мы инвестировали в акции Micron на долго. В текущий момент Micron – это игрок, который может предоставлять решения в сегментах как DRAM, так и NAND. Запустив решения 3D Xpoint к концу 2019, компания может стать единственным в индустрии производителем памяти трех разновидностей. Эта уникальная позиция делает инвестиции в акции Micron невероятно привлекательными для долгосрочных инвесторов. Мы инвестируем в них и ждем, игнорируя краткосрочную волатильность, чтобы получить существенный заработок в долгосрочной перспективе.

Выводы по инвестициям в акции Micron.

Мы считаем информацию, полученную на двух упомянутых конференциях, очень позитивной для инвесторов в акции Micron.

В лице Санджая Мехротры мы имеем дело с невероятно способным генеральным директором. Он добился успеха с SanDisk. Сейчас, не смотря на трудный цикл в индустрии и начало его работы в Micron всего менее двух лет назад, Санджай не стал тратить много времени на переходный период и сразу начал выводить компанию на новый уровень. В это непростое время он продолжал фокусироваться во всех решениях на окупаемость затрат. Санджай сократил разрыв по затратам Micron с остальной индустрией и распределил капитал на обратный выкуп акций Micron по разумным ценам. Он осторожно увеличивает капитальные затраты и запустил совместное предприятие с Intel, чтобы дифференцировать выпускаемую линейку продукции.

За столь короткий период Мехротра смог выполнить 90% плана по смягчению влияния повышения тарифов. И последнее, но не менее важное: он смог успешно взрастить мечту о том, что Micron вскоре станет единственным игроком в индустрии, предоставляющим всеобъемлющие решения для хранения информации.

• Перевод: https://dow30.ru/