В конце марта 2021 рынок потряс обвал цены акций компании Viacom CBS Inc. (тикеры VIAC и VIACA). Еще 22 марта она после трехмесячного блицкрига взяла уровень 100$, начав движение с 37$. Но уже на следующий день началось падение. Буквально за четыре дня цена снизилась примерно на 55%.
Причина обвала сейчас уже известна почти всем. Viacom был одной из бумаг, использованных в спекуляциях фонда Archegos Capital Management с использованием огромных плеч. 23 марта Viacom, ловко воспользовавшись ситуацией небывалого разгона цены своих акций, объявили об SPO на сумму $3 млрд. Это закономерно спровоцировало падение котировок примерно на 10% за день. Такого падения оказалось достаточно, чтобы вызвать лавину принудительных закрытий позиций по акциям. Arhegos просто рухнул, а котировки VIAC опустились в преисподнюю.
Очевидно, что цена акций Viacom в 100$ была фундаментально не обоснована, и ее корректировка должна была состояться. Однако насколько адекватно падение на целых 55%? Стоит ли им воспользоваться для покупки? Давайте разбираться…
Перед началом анализа хочу упомянуть, что в августе 2020 на dow30.ru уже был опубликован материал об Viacom — “Viacom: верное направление в стриминг-бизнесе”. Это перевод заметки с Seeking Alpha, которым тоже полезно воспользоваться, чтобы составить собственное мнение о перспективах компании.
Интересные факты о Viacom CBS
- Медиа-холдинг ViacomCBS Inc. в его нынешнем виде создали в декабре 2019 путем слияния компаний Viacom и CBS Corporation.
- Акции Viacom до указанного слияния торговались под тикером VIA и VIAB, CBS Corporation — под тикерами CBS и CBSA. Отличие тикеров текущих акций: VIAC — без права голоса, а VIACA — с правом голоса.
- В 2000 году Viacom уже сливался с CBS, однако в 2005 эти подразделения снова на время стали независимыми. В целом с момента образования компании Viacom ее судьба была тесно связана с CBS.
- CBS ведет свою историю с 1927 — тогда компания начал радиовещание. CBS — это “Columbia Broadcasting System”. Broadcasting System переводится, как “система вещания”. Columbia — потому что на старте в бизнес вложилась компания Columbia Records, старейший лейбл звукозаписи. Уже через несколько месяцев Columbia продала свою долю.
- В 1952 создали CBS Films — телевизионное подразделение CBS. В 1970 его переименовали в Viacom — сокращение от “Video & Audio Communications”. Уже в 1971 Viacom отделилась в качестве самостоятельной компании.
- 1985: Viacom стала полным владельцем MTV.
- В 1986 контрольный пакет акций Viacom купила компания National Amusements, которая в свою очередь принадлежала и по сей день принадлежит семейству Редстоун. Редстоуны и сейчас контролируют объединенную Viacom CBS Inc.
- Кинокомпания Paramount, сейчас являющаяся частью Viacom CBS, была создана в 1912. В 1929 Paramount купила 49% долю в CBS, в 1932 продала ее. В 1994 Viacom купил Paramount.
Paramount Pictures
Paramount — подразделение Viacom CBS по производству кино- и теле- контента. Это одна из крупнейших кинокомпаний мира. По данным statista com, по состоянию на 2020 год на Paramount итого сняли более 1 200 фильмов, и еще на 2 900 фильмов компания приобрела права. Некоторые из известных фильмов Paramount:
- Титаник
- Храброе сердце
- Загадочная история Бенджамина Баттона
- Форрест Гамп
- Волк с Уолл-Стрит
- Крестный отец
- Стар-Трек
- Миссия невыполнима
- Трансформеры
Момент из новейшей истории кино-подразделения… В декабре 2019 Viacom CBS купила 49% долю в компании Miramax (за $375 млн). В итоге сейчас у Paramount эксклюзивные мировые права на дистрибьюцию контента Miramax (примерно 700 фильмов). Paramount и Miramax планируют совместно работать над продолжением успешных фильмов Miramax. Основные хиты Miramax:
- Криминальное чтиво
- Убить Билла
- Умница Уилл Хантинг.
Дистрибьюция контента осуществляется в том числе с помощью одноименного платного стриминг-сервиса Paramount+. Это ребрендинг прежнего сервиса “CBS All Access”. Его запустили в октябре 2014, а 4 марта 2021 переименовали в Paramount+.
Месячная стоимость подписки Paramount+:
- $10 за вариант Premium
- $5 за вариант Base (запустят в июне 2021, там будет реклама).
Произведенный контент дистрибьютируется как самостоятельно, так и через другие компании. Большинство хитов Paramount вы можете найти в библиотеках Amazon Prime TV, Netflix, платном разделе YouTube и так далее. Разумеется, такая эксплуатация богатой библиотеки Paramount приносит Viacom приличный доход.
Успехи в стриминге, вызвавшие хайп
Именно успехи в области стриминга вызвали недавний ажиотаж вокруг акций Viacom, поэтому на этом сегменте бизнеса компании стоит остановиться отдельно.
На конец 2020 общее количество подписчиков платных стриминг-сервисов Viacom в США составило 19,2 млн. Это годовой прирост на 71%! О достижении было объявлено 24 февраля 2021. Именно после этого началась вторая фаза разгона котировок VIAC, с $65 до $100 за один месяц!
Возможно, рынок решил, что стриминг от Viacom в состоянии составить в будущем конкуренцию Netflix и Disney+. Что же, сопоставим данные по подписчикам:
Примечание: до 2021 Viacom раскрывал количество подписчиков стриминг-сервисов только по США. Однако с 2021 цифры будут предоставлять по всему миру. Показатель по миру на конец 2020 уже объявили, но на конец 2019 он не раскрыт.
Скорость прироста Disney+ во многом объясняется тем, что он был запущен только 12/11/2019. В то же время стриминг-сервисы Viacom уже устоявшиеся, и прирост подписчиков по ним на 71% за год вызвал вполне объяснимый энтузиазм инвесторов. Хотя разгон цены акций почти на 54% за месяц на этом фоне — это конечно перебор:)
Насколько существенно влияние успехов в стриминг-области на общую выручку компании? В 2020 стриминг принес Viacom $2,6 млрд. Это лишь чуть больше 10% от общей выручки компании. Допустим, в 2021 стриминг-выручка вырастет на 50% год к году (соответствует росту в 2020). Это должно вызвать 5% рост общей выручки. Неплохо конечно, но едва ли должно вызывать дикую эйфорию.
Дальнейшие планы по развитию стриминг-сервисов
Цель компании по общему количеству подписчиков стриминг-сервисов на 2024 год — 65-75 млн. Выручка от стриминга должна вырасти с $2,6 млрд в 2020 до $7+ млрд в 2024. Это соответствует росту в среднем на 30% в год.
Выручка от стриминга в 2020 выросла год к году на 49%. Она состоит из выручки за рекламу в размере $1,4 млрд (+41% год к году) и абонентской платы $1,1 млрд (+61% год к году).
Выручку от рекламы на стриминге Viacom получают в основном за счет бесплатного сервиса Pluto TV. На конец 2020 у него насчитывалось 43 млн активных пользователей за месяц (MAU). Речь идет о общемировом показателе. Менеджмент планирует увеличить MAU до 100-120 млн уже в 2024. Планы соответствуют текущему тренду — в 4кв20 MAU в США выросло год к году на 34%, до 30 млн.
Инвестиции в производство контента для стриминга планируется к 2024 увеличить в 5+ раз, до $5+ млрд.
Сравнение Viacom CBS и Netflix
Да, число подписчиков Viacom растет сейчас быстрее, чем у Netflix. Но у Netflix ВСЯ выручка напрямую зависит от стриминга, а у Viacom только 10%.
В соответствии с консенсусом аналитиков, выручка Netflix до 2024 будет увеличиваться в среднем на 16% в год. При этом акции Netflix оценены с P/E 90.
У Viacom рост стриминг-выручки до 2024 в среднем на 30% в год (соответствует планам компании) приведет к 3% росту общей выручки в год. Акции компании оценены с P/E 10.
В таком сравнении бизнесов есть множество допущений, это упрощенные расчеты “на коленке”, но все же… Акции Netflix оценены в 9 раз дороже Viacom, но ожидаемый темп выручки выше лишь в 5,3 раз. Отмечу, что маржинальность бизнеса компаний очень близка, что позволяет сделать предположение о соотношении ожидаемого темпа роста чистой прибыли тоже примерно 1 к 5. Выходит, либо акции Netflix переоценены, либо акции Viacom недооценены. Думаю, истина где-то посередине — P/E у Netflix должен быть ниже, а у Viacom — выше текущих значений. Например, 60-80 у Netflix и 12-15 у Viacom выглядело бы более сбалансировано.
Отчет за 4кв20 и полный 2020
Под “партнерской выручкой” в таблице выше подразумеваются платежи от партнеров, ретранслирующих передачи, создаваемые Viacom. К этой же статье относится выручка от собственных платных стриминг-сервисов.
В “другие статьи” в том числе входит выручка от книгоиздательства.
Снижение доходов от рекламы за год объясняется пандемией — были отменены многие спортивные мероприятия, трансляция которых обеспечивает серьезный доход. Плюс многие рекламодатели по понятным причинам снизили свою активность. Однако в 4кв20 негативная тенденция переломилась, наблюдается рост. Предполагаю, что этот рост по мере вакцинации населения будет развиваться. Рост MAU у Pluto TV, о котором писалось выше, поможет.
С партнерской выручкой все здорово, темп роста увеличивается. Уверен, что в связи с состоявшимся в марте 2021 ребрендингом Paramount+ партнерская выручка в этом году станет расти еще быстрей, чем в 4кв20.
Лицензирование контента снизилось, потому что из-за пандемии меньше снимали, был минимум новинок. Опять же, по мере снятия COVID ограничений ситуация выправится.
Провал в сборах в кинотеатрах — из-за того, что мало новинок. Плюс кинотеатры либо были закрыты, либо люди боялись в них ходить. Опять же, по этой статье хорошие шансы реализовать отскок.
В целом ситуацию по выручке Viacom в 2020 можно охарактеризовать, как неплохую для такого тяжелого года. Конечно, эти цифры и ближайшие перспективы Viacom не соответствуют цене акций в $100, но текущую цену ($40-43) вполне оправдывают.
Скорректированная чистая прибыль на одну акцию (EPS) за 4кв20 показала рост год к году. За полный 2020 EPS год к году снизилась на 13%. Тут стоит отметить, что операционная прибыль в 2020 почти не упала относительно 2019. В основном падение чистой прибыли вызвано существенной разницей в сумме налогов в 2020 и 2019.
Дивиденды и байбэк Viacom CBS
Текущая дивдоходность по акциям Viacom 2,4%. Коэффициент выплат от чистой прибыли составляет около 24%, от свободного денежного потока — около 30%. Как видно, пространства для увеличения выплат более, чем достаточно. Вопрос лишь в желании руководства это делать.
К сожалению, компания не может похвастаться историей ежегодного роста дивидендов. Однако, последние десять лет выплаты пусть и не ежегодно, но повышаются. Снижения дивидендов за это время не было, прирост с 2012 по текущий момент составил 140% — с $0,4 до $0,96 за год.
Так как в своем нынешнем виде компания существует с конца 2019, анализировать изменение количество акций в обращении в предшествующий слиянию период затруднительно. После объединения Viacom и CBS Corporation существенные байбэки не производились. Более того, как упоминалось в начале статьи, в 2021 предполагается выпуск новых акций.
Баланс
При анализе баланса Viacom радует положительная динамика показателей в 2020. Чистый долг снизился, улучшились коэффиценты. Однако даже с учетом произошедшего погашения соотношение чистого долга к EBITDA в 3,8 нельзя назвать низким. Кроме того, расходы по обслуживанию долга в 2020 составили 37% от скорректированной чистой прибыли. Отдавать почти треть чистой прибыли кредиторам — не есть здорово, согласитесь. Поэтому, видимо, право руководство компании, которое не спешит наращивать дивиденды, отдавая приоритет погашению долга.
Логично предположить, что акционерам придется подождать существенного роста дивидендов до момента, пока долг не снизится до приемлемого по мнению менеджмента уровня. Каков этот уровень? В последнем конференц-колле и презентациях по итогам 2020 я ответа на этот вопрос не нашел. Мне кажется, что снижение чистого долга примерно на $3 млрд при сохранении текущей EBITDA было бы нормально. Учитывая, что за 2020 чистый долг снизили на $1,5 млрд, на указанную мной “нормализацию” возможно потребуется пара лет.
Оценка акций Vacom CBS
Согласно данным с Seeking Alpha, на текущий момент акции Viacom оцениваются со следующими мультипликаторами:
- Скорректированный P/E за 2020: 9,2
- GAAP P/E за 2020: 10.7
- Форвардный GAAP P/E: 9,4
- P/S за 2020: 0,97
- P/B: 1,6
На первый взгляд, выглядит совсем недорого.
Допустим, вы верите в планы руководства компании по быстрому росту числа зрителей стриминг сервисов. А еще, в то, что COVID-ограничения в главных экономиках мира будут скоро сняты, заработают кинотеатры, люди снова начнут безбоязненно туда ходить, а киноиндустрия заработает с прежним размахом. Тогда для вас акции Viacom сейчас весьма дешевы и заслуживают переоценки из расчета P/E хотя бы 15-20. Получается, что в оптимистичном сценарии речь идет об апсайде до уровня $60-80 за акцию.
Выводы
Итак, пиковая цена акций Viacom в $100 не была фундаментально оправдана. Текущая цена ($40-43) при условии реализации планов менеджмента по развитию стриминг сервисов выглядит довольно выгодной. Особо осторожным инвесторам возможно стоит дождаться 6 мая, когда будет опубликован отчет за 1кв21. Он даст больше понимания по поводу того, как фактически реализуются амбиции руководства Viacom по развитию стриминг-сервисов.
Отчет за 2кв21 также будет важным, так как возможно в нем уже будет некая информация о том, насколько успешно пройдет запуск подписки Paramount+ Base в июне.
У компании есть возможность существенного увеличения дивидендов, но для ее реализации видимо придется дождаться снижения немалой долговой нагрузки.
Сам я после недавнего падения купил небольшое количество акций Viacom по $45. Готов рассмотреть существенное наращивание позиции при падении цены до $37,5. Но совершенно не уверен, что оно состоится).
Апдейт: отчет Viacom CBS за 1кв21
- non-GAAP EPS: $1,52 (+36% год к году)
- GAAP EPS: $1,42 (+75% год к году)
- Выручка: $7,41 млрд (+14% год к году)
- Рост числа подписчиков стриминг-сервисов 69% год к году, 20% относительно 4кв20, их число выросло до 36 млн.
- Число подписчиков Pluto TV выросло с 43 млн на конец 2020 до почти 50 млн.
- Рост выручки от рекламы на стриминг-сервисах 62% год к году, а от абонентской платы на стриминг-сервисах — на 69% год к году.
- Почти до ноля упала выручка от проката фильмов в кинотеатрах.
- По результатам отчета Guggenheim подняли целевую цену VIAC до $57.
- Я докупал после отчета по $38, сейчас имею среднюю закупочную цену $39,5.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, смотрите дисклеймер.